民众证券投资咨询有限公司：黄安 登记编号：A0770620070003

事件：2020 年恒顺开启全面变革，在经历了 20Q1-Q3 过渡期之后，预计 20Q4 收入环比提速，初步验证此次变革的成效。

核心观点：

1、持续性：营销+渠道+产品，变革仍在有序推进。本轮变革力度、维度均属于空前，触及制度、操作等多个层次：（1）营销：2020 年将四大战区细分为八大战区（不含本部），实现费用权与用人权的下放，有利于业务 开展的精细化与激发前线人员积极性；（2）销售人员：重点对基层人员提薪，同时细化 考核指标；（3）渠道：提高一级经销商返点，同时变“返货”为直接返还现金；（4）产 品：集中资源聚焦醋、料酒及酱料，推出手工醋、百花黄酒等新品；（5）品牌：进一步加强品牌营销力度，过去侧重于产品营销，今后将营销重心聚焦于品牌营销。

2、有效性：成长拐点将至，收入与利润均有望提速。在经历了2020 年前三个季度的变革过渡期之后，恒顺有望迎来成长拐点，预计 20Q4 收入环比提速至 20%，从而实现全年收入增速 12%的目标。展望 2021 年，在收入端变革将步入深化期，在营销战区进一步细化、渠道激励力度加大、销售人员薪酬提升的推动下，公司营收将直接受益，有望边际提速至 15%以上，显著高于此前10%的中枢水平。利润端，虽然变革前期需投放大量费用以进行配合，但公司仍可通过优化产品结构、提升管理效率等多项措施来对冲费用增加，以实现毛销差以及净利率的稳定甚至是边际提升。

投资建议:预 计 20-22 年公司实现营业收入为20.54亿元/23.99亿元/27.66 亿元 ， 同比 +12.1%/16.8%/15.3%；实现归母净利润为 3.48亿元/4.08 亿元/4.82 亿元，同比 +7.3%/17.2%/18.0%，折合 EPS 为 0.35 元/0.41 元/0.48 元，对应 PE 为 74X/63X/53X。考虑到公司变革系列举措有望推动未来业绩持续提速，维持“推荐”评级。

风险提示：变革效果不及预期、部分原材料价格上涨、食品安全风险等。

（参考资料来源：民生证券《动态报告：变革举措持续落地，成长拐点将至》投资有风险，入市须谨慎！以上内容不代表新湖南观点）

责编：杨柳彬

来源：新湖南客户端